Tim Congdon: «Los bancos centrales han perdido credibilidad intelectual»

Tim Congdon se formó en la Universidad de Cambridge y se especializó desde muy joven en el estudio del dinero, la inflación y el papel de los bancos centrales. Fundador y Presidente de Institute of International Monetary Research (www.mv-pt.org) at the University of Buckingham, presentó en la Fundación Rafael del Pino su último libro, Money and Inflation at the Time of Covid.

¿Hasta qué punto la inflación reciente es consecuencia directa de la expansión monetaria de los bancos centrales?

En principio, existe una relación entre la cantidad de dinero y la cantidad de bienes y servicios. El cambio en los niveles de precios es el resultado de un crecimiento excesivo en la cantidad de dinero disponible. Con esto no quiero decir que no pueda haber, de vez en cuando, impactos sobre los precios derivados de grandes movimientos en el precio del petróleo, por ejemplo. Pero, a largo plazo, el elemento determinante de la inflación es el crecimiento excesivo en la cantidad de dinero.

¿Cree que los bancos centrales reaccionaron tarde ante la inflación postcovid?

Esta inflación tuvo dos rasgos definitorios. El primero es que fue imprevista. La mayoría de los economistas, prácticamente todos, pensaban que el covid duraría unos años y que después habría desinflación, una caída de los precios. Y no fue así. En 2022 vimos la mayor inflación en muchísimas economías en cuarenta años.

El segundo rasgo es que los economistas y los bancos centrales, asesorados por ellos, se vieron sorprendidos por esa inflación y tardaron mucho en reaccionar. Pensaban que se reduciría sin necesidad de cambios en la política monetaria. Al final, lo que sucedió fue que subieron los tipos y que los bancos centrales, en vez de comprar activos, empezaron a venderlos. Así terminó ese crecimiento monetario excesivo y volvimos a ver cambios en la inflación.

"La hostilidad hacia el monetarismo se ha convertido en una realidad persistente"

Durante años se cuestionó el monetarismo. ¿Cree que los últimos años le han dado la razón?

En los cinco años previos al covid, la mayor parte de los economistas pensaban que el monetarismo era un fallo, un fracaso, casi una aberración. Los bancos centrales empezaron a estudiar estos datos solo cuando se vieron obligados a adoptar otras posturas. Yo creo que este es, en parte, el telón de fondo que explica también la gran recesión de 2008 y 2009.

Y quisiera añadir que la hostilidad hacia el monetarismo, especialmente en ámbitos académicos prestigiosos, ha convivido con una realidad persistente: el vínculo entre crecimiento del dinero e inflación ha seguido ahí durante estos últimos veinticinco años, incluso cuando se decía que el monetarismo estaba muerto, que no importaba, que era algo anticuado.

¿Han perdido credibilidad los bancos centrales y siguen siendo realmente independientes de los gobiernos?

Han perdido credibilidad por dos razones. Por una parte, la han perdido en el plano intelectual, en el sentido de que sus declaraciones ya no se perciben como completamente sólidas. Y es lógico que así sea, porque cometieron un gran error al valorar estos acontecimientos: no supieron prever esta catástrofe. Además, esos errores han coincidido con un periodo de grandes déficits presupuestarios y de fuerte endeudamiento público.

Y existe el temor de que esos déficits estén siendo financiados, hasta cierto punto, por los bancos centrales. Los economistas llaman a eso déficits monetizados. Es lo que ocurrió en Alemania en 1923, con el resultado de una hiperinflación. Ha sucedido también muchas veces en países sudamericanos, especialmente en Argentina. Por tanto, el crecimiento de la deuda pública, cuando está siendo financiada por los bancos centrales, es muy peligroso. Y es comprensible que existan temores generalizados de que este proceso pueda empeorar.

¿Hasta qué punto la política monetaria está hoy condicionada por la necesidad de financiar a los Estados?

Es un condicionamiento fundamental. El sistema bancario tiene muchas funciones: atender a sus clientes, custodiar depósitos, procesar pagos y facilitar transacciones, también internacionales. Todo eso es esencial, con independencia de cuáles sean sus activos. Ahora bien, esos activos pueden estar dirigidos al sector privado —hogares, empresas e instituciones— o al Estado, en forma de títulos públicos.

Si el sistema bancario concentra sus activos en bonos del Gobierno, entonces deja de estar disponible para el sector privado. Eso reduce la inversión y la actividad comercial. Las instituciones privadas no pueden seguir adelante con normalidad. Es decir, el sistema bancario deja de ayudar a la economía como podría hacerlo. Por eso es muy importante que el sistema bancario no se limite a financiar déficits públicos.

"La inflación sostenida solo puede surgir de un exceso en la cantidad de dinero"

¿Diría que hemos tocado techo con la inflación?

Los críticos del monetarismo dirán que la inflación es el resultado de una serie de impactos accidentales: la situación en Ucrania, la situación en Irán, como ocurrió en los años setenta, o unos sindicatos demasiado exigentes, o una pérdida de confianza en el euro. En definitiva, dirán que todo es una sucesión de shocks y que solo cabe estar preparados para ellos. Ese es el planteamiento no monetarista.

A veces, quienes creen en la inflación de costes se centran en el mercado laboral y dicen que el desempleo es demasiado bajo y que la economía se está sobrecalentando. Esa ha sido tradicionalmente la visión keynesiana. Pero la teoría monetarista sostiene otra cosa: la inflación es el resultado de un crecimiento excesivo de la cantidad de dinero en circulación. Mientras esa cantidad esté controlada, no habrá una inflación grave y persistente. Por supuesto, los precios del petróleo o del gas natural afectan a muchos precios relativos: transporte, alimentos, vivienda. Pero, si se controla la cantidad de dinero, esos movimientos seguirán siendo relativos. Los economistas no tienen por qué prever cada shock concreto, pero sí deberían insistir en que la inflación sostenida solo puede surgir de un exceso en la cantidad de dinero.

¿Debería el BCE subir de nuevo los tipos de interés?

Es una pregunta muy concreta. En este momento, el crecimiento del dinero en la eurozona está razonablemente controlado, aunque en los últimos meses hemos visto cierto recalentamiento, una pequeña aceleración. Es importante hablar de inflación en Europa —me lo preguntan mucho— y también en Estados Unidos. Pero yo diría que, de momento, dejemos los tipos de interés como están.

¿Cuál es, a su juicio, el mayor problema estructural de la economía europea?

«Estructural» es una palabra un poco ambigua. Desde un punto de vista estrictamente económico, creo que el gran problema ahora mismo es la elevada deuda pública. Me sorprende, por ejemplo, que Alemania esté proponiendo aumentar su déficit y elevar su endeudamiento. Los últimos veinte o treinta años nos han enseñado que los países europeos con grandes déficits y grandes deudas acaban enfrentándose a dificultades financieras.

También puede sostenerse que la demografía es otro problema estructural. La mayoría de los países de Europa occidental tienen poblaciones envejecidas o estancadas, y eso agrava la presión sobre las finanzas públicas por el aumento del gasto en pensiones y sanidad. Son problemas estructurales, y además están relacionados entre sí.

¿Cuál es el mayor riesgo económico que hoy no estamos viendo con suficiente claridad?

Podría decir algo parecido a lo que dije en 2020, cuando advertí del repunte de la inflación mientras otros economistas hablaban de deflación. En Estados Unidos, ahora mismo, el dinero está creciendo con demasiada rapidez y eso no es compatible con una inflación del 2%. Así que la divisa de la economía más importante del mundo, de nuevo, no se está gestionando correctamente. Y creo que eso se hará visible de forma bastante clara en los próximos dos año.

¿Qué le preocupa más del rumbo actual de las economías?

Si los economistas se equivocan de forma tan masiva sobre la inflación a dieciocho o veinticuatro meses vista, entonces hay que preguntarse hasta qué punto han entendido realmente lo que estaba sucediendo. No solo se han equivocado: se han equivocado de una manera peligrosa.

Si pudiera cambiar una sola decisión política de los últimos años, ¿cuál sería?

Estoy a favor de dos cosas: equilibrio presupuestario y crecimiento lento de la cantidad de dinero, para reducir la inflación y garantizar la estabilidad. Ese sería, por decirlo así, mi credo, casi mi mantra.