La cobertura devaluatoria gana protagonismo: qué está viendo el mercado

Los títulos dólar linked descuentan una devaluación del 60% hacia marzo de 2025, mientras que, si se mantiene el crawling peg, la devaluación sería del 17%. Sin embargo, el mercado sigue demandando cobertura cambiaria

Los títulos dólar linked descuentan una devaluación del 60% hacia marzo de 2025, mientras que, si se mantiene el crawling peg, la depreciación sería del 17 por ciento. 

El mercado sigue demandando cobertura cambiaria. Las chances de ver una liberación del cepo siguen provocando que los inversores busquen cobertura del tipo de cambio oficial de cara a los próximos meses.

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Cobertura cambiaria

De la mano de la caída en la brecha cambiaria, la expectativa devaluatoria se moderó en la última semana.

Actualmente, la curva de devaluación futura en Rofex opera con tasas de 38% (TNA) en el plazo más corto, y salta a tasas de 43% (TNA) y 47% (TNA) para agosto y septiembre respectivamente.

En todos estos casos, son tasas más bajas respecto de las que se evidenciaban una semana atrás, cuando se situaban en niveles de entre 43% y 50% para los próximos tres vencimientos.

Sin embargo, las expectativas devaluatorias en las curvas de bonos dólar linked y Rofex se mantienen elevadas.

Pese a que el equipo económico confirmó que no modificará el actual ritmo cambiario, el mercado especula con un ritmo de crawling más elevado respecto del 2%

Según cálculos de los analistas de Delphos Investments, los títulos dólar linked descuentan una devaluación del 60% hacia marzo de 2025, mientras que, si se mantiene el crawling peg, la devaluación sería del 17%. 

El Gobierno busca frenar la emisión monetaria, cerrando todas las canillas de posible emisión. En paralelo, busca frenar el contado con liquidación al vender dólares que compre del MULC y así también absorber los pesos que emita por dicha compra.

Por otro lado, el equipo económico da señales sobre la liberación del cepo e intenta achicar la brecha dando señales positivas en esa dirección.

Todo ello apunta a un objetivo que es el de simplificar el escenario para una eventual unificación cambiaria.

Dicha medida podría tener un impacto devaluatorio y por ello la búsqueda de cobertura en el tipo de cambio oficial se mantiene como protagonista entre los inversores.

Pilar Tavella, Directora de Research Macro & Estrategia en Balanz, remarcó que el mercado postergó un poco la expectativa de devaluación a partir de los anuncios del nuevo esquema monetario que incluye ventas de dólares en el contado con liquidación.

Sin embargo, también advierte que es posible que el Gobierno avance en medidas en materia cambiaria.

"El Gobierno tendrá que lanzar una nueva etapa del programa de estabilización, que seguramente incluirá una corrección del tipo de cambio y tasas de interés más altas. Idealmente esto se debería complementar con otras medidas que ayuden a que la convergencia inflacionaria no sea a costa de una profundización de la recesión", remarcó.

Medido en tasas efectivas mensuales, el mercado espera un ritmo cambiario de 3,6% mensual para agosto, saltando al 4,2% mensual en septiembre y en niveles de entre 4,7% mensual y 5% mensual durante el periodo de octubre a enero del año próximo.

Todos estos son niveles superiores al 2% de crawling mensual que anticipó el Gobierno. 

Juan Pedro Mazza, estratega de Cohen, advirtió que en el mercado quedan aún dudas sobre el impacto de las nuevas medidas en los bonos dolar linked y los futuros.

"Una brecha menor y una menor oferta de pesos podrían aliviar la presión cambiaria y permitir al Gobierno unificar el tipo de cambio a niveles más bajos. Por otro lado, la reducción de las reservas acelera los tiempos y reduce el margen de maniobra del Gobierno para una eventual unificación", explicó. 

Las señales de la curva dólar linked

El mercado siguió demandando activos dólar linked durante las últimas semanas.

Por esta razón, las tasas de interés de estos bonos profundizaron su desplazamiento a la baja y a niveles aún más negativos.

El hecho de que las tasas de los dólar linked se desplacen a la baja implica que los inversores demandan esta clase de activos, es decir, demandan cobertura cambiaria.

Hoy la curva dólar linked rinde -15% en el tramo corto y con tasas de -8% a 0% en el tramo medio y largo.

Leandro Szymañski, Portfolio Manager de ICBC Investments Argentina, detalló que el mercado especula con un ritmo cambiario por encima del 50% a un año.

"Dada la brecha entre el dólar oficial y los dólares libres, creció la demanda por activos dólar linked en las últimas semanas. El REM espera una devaluación del dólar oficial a 12 meses en torno al 54%, mientras que los contratos de futuro de dólar descuentan una devaluación similar, del 57% al mismo plazo", sostuvo. 

Pablo Lazzati, CEO de Insider Finance, considera que luce excesivo el spread de los dólar linked y remarcó que hay cuestiones de flujo y regulaciones que afectan la demanda de dichos activos, y, por ende, sus rendimientos.

"Los títulos dólar linked tienen una devaluación implícita más grande que lo que va a devaluar el oficial porque las empresas que demandan estos bonos, como las importadoras y las multinacionales, lo hacen para cubrirse. Además, por normativa tienen que tener cubiertos sus balances a fin de año ante una posible devaluación y por eso se da este desfasaje", explicó.

Oportunidades en bonos

El equipo económico eliminó la emisión monetaria por los pasivos remunerados. 

En paralelo, suprimió el riesgo de emisión contingente producto de los Puts, así como también ya no emite más para financiar al tesoro.

Además, el BCRA vende dólares en el CCL para absorber la emisión monetaria que aplica por la compra de dólares en el MULC. De esta manera, frena la brecha cambiaria y absorbe pesos, restando presiones cambiarias en los dólares financieros.

Finalmente, y con las medidas de liberación gradual del cepo, el equipo económico busca dar señales positivas para achicar la brecha de arriba hacia abajo.

Todo esto apunta a que las estrategias en pesos puedan seguir siendo las ganadoras en las próximas semanas.

Tavella espera una dinámica cambiaria más moderada, por lo que ve espacio para el armado de estrategias en pesos.

"En las próximas semanas creemos que la brecha se va a mantener contenida por la expectativa de intervenciones, así como las intervenciones mismas en el contado. En este contexto, vemos una ventana que favorece el carry en pesos, aunque sin completamente descuidar la cobertura por nominalidad", detalló. 

Si bien la estrategia en pesos sigue siendo las favoritas por el mercado, el hecho de que se achique la brecha hace que crezcan las probabilidades de una liberación del cepo.

Dicha medida conlleva riesgos cambiarios, y por ello los analistas siguen viendo con valor las estrategias de cobertura cambiaria vía dólar linked o sintéticos de dólar.

Mazza sigue viendo valor en esta clase de instrumentos.

"Nuestra recomendación se mantiene firme en la que remarcamos que aún hay valor en el carry trade a mediano plazo. Es posible que sean un esquema transitorio del Gobierno para preparar el terreno a una unificación cambiaria en el segundo semestre. Es decir, se aceleran los tiempos y se adelanta el horizonte para la eliminación de la brecha. Esperamos que en la deuda en pesos recupere terreno frente a los dólares financieros", anticipó.

Por esta razón, y dada la mayor exposición al riesgo cambiario, desde Cohen sugieren aumentar la ponderación de activos vinculados al dólar oficial del 40% al 50% en la cartera, reduciendo la exposición a letras a tasa fija.

Entre los títulos dólar linked que recomiendan se destacan el % TZV25 (rinde devaluación -8%) y también fondos dólar linked corporativos o sintético dólar linked con Lecap a 2025 y contrato futuro a plazo similar.

Szymañski señaló que desde ICBC Investments Argentina ven valor en tomar cobertura cambiaria a través de estrategia de pesos cubiertos con Rofex, es decir, los sintéticos de dólar.

"Los sintéticos hoy se posicionan como la cobertura más barata en términos de TIR en dólar linked, luego lo siguen las obligaciones negociables corporativas dólar linked. Por último, se ubican los bonos soberanos. Desde ICBC recomendamos nuestro fondo cobertura, el cual cubre los pesos según la evolución del tipo de cambio oficial. El mismo tiene un mix entre las distintas coberturas devaluatorias", detalló Szymañski.