Сдержать шаг

На заседании 26 июля Банк России с высокой вероятностью поднимет ключевую до 18%. Вероятно, будет обсуждаться даже более существенное повышение. Риторика при этом ожидается «ястребиная»: регулятор, скорее всего, заявит, что денежно-кредитные условия будут жесткими более продолжительный период, а на следующих заседаниях возможно дальнейшее увеличение ставки.

Повышение ключевой минимум до 18% представляется необходимым, так как основная причина инфляции остается актуальной: предложение отстает от динамично растущего спроса. По оценкам Минэка, в январе – мае 2024-го потребительский спрос увеличился на 7,8% год к году. Почему? Потому что темпы роста зарплат остаются высокими (+17% в апреле) — в условиях дефицита кадров.

В результате сезонно скорректированная инфляция в мае-июне в среднем составила 10% в пересчете на год, в то время как в январе – апреле она находилась около 6%. Резкая динамика — во многом следствие разовых факторов: роста цен на плодоовощную продукцию, авиаперелеты, туризм, бензин. Однако инфляционное давление в устойчивых компонентах также несколько увеличилось.

В базовом сценарии мы рассчитываем, что со второго полугодия начнут действовать дезинфляционные факторы, которые позволят Банку России ограничиться повышением ключевой до 18%.

Во-первых, с 1 июля 2024 перестала действовать льготная ипотека, которая вносила существенный вклад в рост банковского кредитования. Ожидание ее отмены подстегивало спрос на жилье и запуск строительства новых многоквартирных домов. В прошлом году выдачи ипотечных ссуд поставили исторический рекорд — 7,8 трлн рублей. При этом в 2023-м было запущено строительство 48,5 млн кв. м жилья, что тоже стало рекордом для отрасли. В начале 2024-го динамика сохранилась. В январе – июне запуск новых проектов составил 23,6 млн кв. м, что на 14% больше, чем в соответствующий период 2023-го.

Впрочем, кредитный импульс, который до 1 июля поддерживала льготная ипотека, должен ослабнуть во второй половине 2024 года. Спрос на труд в строительной отрасли, а также потребность в стройматериалах, вероятно, стабилизируются, что снизит инфляционное давление.

Во-вторых, позитивно на денежно-кредитной политике отразится замедление роста зарплат. Во второй половине 2023-го и начале 2024-го их опережающая индексация во многом была обусловлена ослаблением рубля и ростом прибыли компаний. Однако сейчас стабилизируется ситуация с валютным курсом, при этом финансовые результаты организаций растут не такими высокими темпами. Всё это не позволит увеличивать оплату труда такими быстрыми темпами.

Таким образом, в базовом сценарии мы ожидаем повышения ключевой до 18% на заседании 26 июля и сохранения ее на этом уровне как минимум до конца I квартала 2025-го. При этом нельзя исключать, что Банк России повысит ставку до 19–20%, ориентируясь на высокие данные по реальному сектору, потребительскому спросу, инфляционным ожиданиям, а также на рост проинфляционных рисков из-за проблем с трансграничными расчетами.

Финансовые рынки с начала мая переоценивают будущую траекторию процентных ставок. Повышение ключевой до 18%, вероятно, уже во многом учтено в котировках облигаций и акций, а также в доходностях по банковским продуктам.

Высокие процентные ставки по-прежнему будут поддерживать привлекательность рублевых активов, сдерживать рост импорта и отток капитала и способствовать укреплению рубля. В то же время импорт и отток капитала могут активизироваться осенью при улучшении ситуации с трансграничными платежами, а также благодаря дополнительному смягчению норматива по обязательной репатриации валютной выручки (с 60 до 40%).

В результате несмотря на высокие процентные ставки, к концу года мы ожидаем ослабление рубля до 91–93 рублей к доллару и 12,5–12,8 рубля к юаню.

Автор — старший аналитик УК «Первая»

Позиция редакции может не совпадать с мнением автора