Desinflación: ¿Qué bonos convienen en caso de una fuerte caída de precios?

El ministro Caputo anticipó que la inflación podría converger a 0 a fin de año, e incluso que pueda llegar a haber deflación. El mercado espera que la desinflación se acelere y proyecta suba de precios cada vez más bajos.

En ese sentido, los inversores ven posible un contexto de mayor desinflación y por ello ven oportunidades en bonos en pesos y en dólares ante las chances de que el ministro efectivamente tenga razón en su proyección.

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Confianza en la desinflación

Envalentonado por los datos de alta frecuencia y confiado en su plan monetario, el ministro de Economía, Luis Caputo, se mostró optimista con respecto a la baja en la inflación.

En ese sentido, en reuniones con empresarios y a brokers del mercado, Caputo aseguró que el IPC será de 0 antes de fin de año, e incluso mencionó que podría llegar a darse un escenario de deflación.

En esa misma línea, la semana pasada, el vicepresidente del BCRA, Vladimir Werning, había informado a inversores en Nueva York que la inflación de julio podría dar debajo del 4%, más precisamente en el 3,7%.

Bajo esta expectativa, el mercado tomó nota y las expectativas inflacionarias en los bonos siguieron incorporándose.

La curva de deuda CER se desplazó al alza, mientras que la curva de Lecap se desplazó a la baja, lo cual implica una menor demanda de cobertura inflacionaria y una mayor demanda por tasa fija.

Es decir, el mercado hace apuestas de que la inflación va a seguir bajando, en línea con lo mencionado por Caputo y el BCRA.

En un contexto en el que efectivamente el ministro de Economía tenga razón, y la inflación converja a 0%, los analistas señalan que los movimientos en las curvas en pesos de las últimas jornadas deberían acelerase hacia adelante.

Es decir, mayor demanda en bonos a tasa fija.

Juan Pedro Mazza, estratega de renta fija de Cohen, recordó que el gobierno espera que la inflación se siga desacelerando rápidamente gracias a la combinación de superávit fiscal, apretón monetario y devaluación al 2%.

"Este escenario se encuentra dentro de lo posible, especialmente por el impacto positivo que debería tener sobre los precios las reducciones de la alícuota del impuesto PAIS de septiembre y diciembre", comentó.

En ese sentido, agregó que los instrumentos a tasa fija son los candidatos ideales para capitalizar este escenario optimista, especialmente los más largos.

"Bajo ese escenario, vemos mayor valor en la Lecap a marzo de 2025 (S31M5) y el bono TO26", puntualizó. 

La inflación que ve hoy el mercado

El movimiento hacia arriba de la curva CER en las últimas jornadas refleja un repricing del sendero de desinflación esperado por el mercado.

Las curvas Break even indican que el mercado ve a la inflación abajo del 3% mensual a partir de agosto de 2024.

La inflación break even entre el Boncer de octubre (T4X4) y la Lecap del 14 de octubre (S14O4) cerró ayer en 3,12% mensual para julio y muestra una caída con respecto al 3,24% mensual implícito al cierre de la semana pasada.

Las tasas de inflación break even para agosto es del 2,8%, del 2,3% en septiembre de 2024 y de 2,4% para octubre.

Para noviembre, la inflación sería del 2,6% mensual.

Todo ello acelera el proceso de desinflación y se acerca al 0 que había señalado Caputo, aunque todavía en valores distantes. 

Juan Manuel Franco, economista jefe de Grupo SBS, explicó que el gobierno evidenció con la decisión de esterilizar pesos vía ventas de CCL y MEP que su prioridad de corto plazo pasa por la desinflación y la contención de la brecha cambiaria más que por la acumulación de reservas.

"El mercado le cree al gobierno, con presión vendedora tanto en CER (por expectativa de desinflación) como en Globales (que siguen lejos de sus máximos de abril pese al rebote de la semana pasada)", dijo.

En ese sentido, y de darse efectivamente un sendero de desinflación mayor que el incorado en las curvas de bonos en pesos, para Franco el valor estará en tasa fija.

"Los inversores que confíen en la capacidad del gobierno de continuar con la desinflación pueden apostar por los bonos a tasa fija. En cambio, perfiles que consideren que las presiones pesaran eventualmente sobre IPC, pueden ver valor en CER, en especial en el tramo 2026, con tasas forward atractivas", sostuvo.

Rodrigo Benítez, economista jefe de MegaQM, consideró que si se cumple el escenario buscado por el gobierno de una rápida convergencia a niveles muy bajos de inflación, las oportunidades aparecen en los bonos a tasa fija y deuda en dólares.

"La primera opción es en activos a tasa fija con ese horizonte temporal. Un ejemplo sería la Lecap a enero de 2025 (S17E5), que rinde una TEM de 4,25%. En ese supuesto de convergencia, dejaría rendimientos reales por arriba de lo que pagan los diferentes instrumentos CER, inclusive ahora que están con spreads positivos de dos dígitos", señaló.

Por otro lado, y con una mirada más larga, Benítez remarcó que también aparecen oportunidades en los bonos en dólares.

"En ese escenario, posiblemente registren aumentos significativos de paridad y logren una fuerte rentabilidad en dólares y en pesos. Dentro de esos bonos actualmente tenemos preferencia por los tramos más largos. En esos escenarios esperamos que la mejora de paridades le gane a la reducción de la brecha cambiara y dejen resultados en pesos mayores que la curva CER o de tasa fija", detalló.

La deuda hard dollar acumula una caída de 8% en promedio en lo que va del mes.

A su vez, desde los máximos, los bonos más cortos caen entre 7% y 8%, mientras que el tramo medio y largo de la curva soberana retrocede entre 12% y 17% desde los máximos alcanzados en abril pasado. 

La expectativa de desinflación también es convalidada por los datos de alta frecuencia, los cuales están indicando una continuidad en la desaceleración de precios.

La medición IPC-OJF punta de los últimos 30 días muestra una suba de precios del 3,9% para el nivel general y 2,3% para la núcleo.

La inflación general de EcoGo evoluciona de forma consistente con un 4,2% mensual para julio.

Es decir, los datos de alta frecuencia apuntan a una inflación de julio que podría estar por debajo del 4% m/m por primera vez desde noviembre de 2021. 

Lecap versus CER

El desplazamiento hacia arriba de la curva CER ha sido notable en las últimas jornadas.

Hace una semana, la curva no mostraba tasas de dos dígitos, cuando hoy ya opera con tasas de dos dígitos en la mayor parte de la curva.

Sin embargo, la deuda CER compite con la tasa fija. 

La curva de Lecap muestra rendimientos de 45% (TNA) a 50% (TNA) en el tramo corto, saltando a niveles de entre 55% (TNA) a 59% en el tramo medio y alcanzado valores de 66% (TNA) en el tramo más largo.

Alejo Rivas, analista de research de Balanz, agregó que el mercado se está poniendo cada vez más optimista con relación a la inflación.

"Actualmente, los inversores ya esperan una inflación mensual por debajo del 4% en los próximos meses", afirmó.

En este marco, Rivas entiende que una combinación entre lecap y CER puede ser atractiva.

"Nos gusta la Lecap a septiembre (S30S4). Ofrece un buen rendimiento dentro de la curva de Lecap y además, parece estar arbitrando una devaluación implícita relativamente alta contra el T2V4, considerando que la ventana de salida del cepo parece haberse postergado unos meses", comentó.

Por otro lado, y con una apuesta a una posible compresión de la brecha, Rivas agregó que prefiere el T2X5.

"Nos gusta el T2X5 bajo la expectativa de que habrá una creciente liberación del mercado cambiario y, si bien creemos que se mantendrá la convergencia hacia una inflación baja, preferimos estar cubiertos frente a posibles alzas transitorias", explicó.

Los analistas de Banco Mariva consideran que las Lecap son más atractivas que los bonos CER en el tramo corto. 

"Si bien nuestro escenario base aún proyecta una inflación en torno a 4% mensual en línea con la estimación del REM, el escenario optimista de una profundización de la desinflacion ganó probabilidad después de la lectura de inflación de junio mejor de lo esperado, y el impacto de las nuevas medidas monetarias", dijeron.

A ello le suman que y los datos semanales de alta frecuencia de julio que han sido optimistas principalmente en lo que respecta a la inflación subyacente.

"En este escenario, las expectativas de inflación están suficientemente ancladas en el 2% mensual. Estamos subponderando la parte baja y larga de la curva CER, ya que las sorpresas a la baja en la inflación pueden seguir ejerciendo presión sobre la curva. Por otro lado, la parte más larga con rendimientos positivos luce atractiva", afirmaron desde Research Mariva.