La baja del Impuesto PAIS y la recaudación siembran dudas sobre la deuda en pesos: cuáles son los riesgos

La baja del Impuesto PAIS tendrá un impacto inmediato en la recaudación, que caería cerca de $ 430.000 millones mensuales, lo que se suma a la merma que se vio el mes pasado. 

La reducción de los ingresos tributarios podría afectar a la capacidad de pago de la deuda en pesos del Gobierno.

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Recorte del impuesto PAIS

El ministro de Economía Luis Caputo dispuso esta semana la reducción en la alícuota del Impuesto PAIS para la importación de bienes y fletes, de 17,5%, a 7,5%, el nivel de la alícuota al momento de asumir la nueva administración.

Esta merma en el impuesto País probablemente genere una baja en la recaudación tributaria.

Según cálculos de Delphos Investments, el impacto más inmediato se observará en la recaudación, que caería cerca de $ 430.000 millones mensuales.

"Esto representa el 5% de la recaudación tributaria del gobierno nacional, que deberá ser cubierta en el corto plazo por los ingresos extras del impuesto a las Ganancias, la moratoria y el blanqueo", dijeron.

Con una visión similar, los analistas de Portfolio Personal Inversiones (PPI), explicaron que la reducción del impuesto PAIS implica una pérdida de recaudación por el impuesto PAÍS.

"El impuesto PAIS llegó a representar 6,3% de la recaudación total en los siete meses de la Administración Milei. Según nuestros cálculos, la recaudación por este tributo caería alrededor de 43% o el equivalente a $300.000 millones mensuales en septiembre y octubre asumiendo que las cantidades importadas no suben", detallaron. 

Los analistas de Don Capital coinciden en que con el anuncio de la reducción del Impuesto PAIS, el Gobierno enfrenta un vacío recaudatorio.

"Hasta ahora, el Impuesto PAIS aportó 0,7 puntos del PBI, con una recaudación de aproximadamente $ 698.351 millones en el último mes y acumulando cerca de $ 4,3 billones en lo que va del año. Esto representa un aumento en términos reales de la recaudación acumulada del 373%", detallaron.

Sin embargo, agregaron que el Gobierno tiene un acuerdo con el FMI para que la recaudación del impuesto al combustible alcance 0,7 puntos del PBI, frente al 0,3 actual.

"Este ajuste podría ayudar a compensar la caída en la recaudación del Impuesto PAIS, pero implicaría un incremento del 120% en el impuesto, elevando el precio del combustible en un 20% y ejerciendo presión sobre la inflación", explicaron.

Riesgos crediticios de la deuda en pesos

El problema que podría recaer sobre la menor recaudación por el impuesto País es que el mercado comience a desconfiar sobre la capacidad de pago de la deuda en pesos.

Dicha deuda se paga tanto con recaudación como con rolleo de vencimientos en el mercado.

Por lo tanto, si la recaudación llegase a caer, los riesgos crediticios de la deuda en pesos podrían verse afectada.

De cualquier manera, los analistas no observan grandes riesgos sobre la deuda en moneda local ya que encuentran que el Gobierno tiene margen de maniobra en otras variables para compensar dicha merma en los ingresos.

Juan Manuel Truffa, director de Mercados Para Todos, detalló que si bien la reducción del impuesto PAIS podría afectar la recaudación, ello no implica riesgos sobre la deuda en pesos.

"La baja del impuesto PAIS obviamente puede afectar la recaudación. Sin embargo, no vemos riesgos crediticios dada la baja del impuesto ya que el Gobierno también tiene margen en otras áreas. Está implementando una reducción de subsidios, como en transporte, junto con la capacidad de acomodar otros impuestos, como el de los combustibles", indicó.

Por lo tanto y dada esta situación, Truffa insistió en que no hay riesgos crediticios.

"No vemos un mayor riesgo crediticio en la deuda en pesos por la merma de ingresos a causa de la baja del impuesto PAIS. Sí puede ser que veamos un resultado fiscal más ajustado, como el de agosto, pero en términos generales no vemos problemas crediticios", resaltó.

Los analistas de Balanz no ven riesgos sobre la deuda en pesos ante la merma en el impuesto PAIS.

"No vemos riesgo fiscal porque estaba dentro de nuestro escenario base. Esperamos que la merma en el impuesto se compense con los ingresos de la ley Bases, es decir blanqueo, moratoria impositiva y con el adelanto de Bienes Personales", detallaron.

Caída controlada

El tema de la deuda en pesos recae sobre el ámbito de gestión de Pablo Quirno, secretario de Finanzas. 

"Cuando el Congreso aprobó el paquete fiscal, nosotros sabíamos que teníamos esos ingresos para compensar la baja del Impuesto PAIS. Entonces, cumplimos nuestra palabra y bajamos el Impuesto PAIS. El equilibrio fiscal es innegociable y toda decisión que nosotros tomemos a nivel fiscal, no toca esa primera premisa", indicó Quirno hace unas semanas en un evento del IAE Business School. 

Hacia adelante, agregó que este es un sendero al que el Gobierno va a seguir profundizando.

"Estamos completamente comprometidos en seguir bajando el gasto para poder bajar los impuestos. Esto es lo que va a darle a la economía argentina la competitividad que necesita, porque es el Estado el que le pone la pata arriba del sector privado", detalló Quirno en la conferencia.

El mercado no ha incorporado riesgos crediticios sobre la deuda, ya que los rendimientos de los bonos se mantuvieron intactos.

En línea con los demás analistas, desde PPI afirmaron que la menor recaudación por el impuesto PAÍS podría compensarse con los ingresos extraordinarios por la multa del blanqueo y el adelanto de bienes personales y luego, los impuestos cíclicos.

"Pasado este one shot, si se posterga la eventual devaluación para salir del cepo, no se sustituiría con una mayor recaudación por derechos de exportación e importación. Por ende, la única alternativa es una mayor recaudación de impuestos pro cíclicos por una recuperación de la actividad, como IVA, Débitos y Créditos y Seguridad Social", dijeron. 

Pablo Lazzati, CEO de Insider Finance, estimó que la afectación sobre la recaudación será de corto plazo.

"Inicialmente la baja del impuesto PAIS afectará a la recaudación en los próximos 3 o 4 meses, pero va a estar compensado ya que esta baja del impuesto hace que haya una disminución del costo de los insumos de los productos de exportación, entonces va a generar más exportaciones en el mediano plazo", dijo.

En esa línea, no ve un impacto sobre la renta fija local.

"No vemos ningún efecto negativo en los títulos porque esta noticia se sabe hace un mes y el mercado ya viene priceando los bonos tanto en pesos como en dólares, y los bonos en dólares vienen subiendo en función de los precios de agosto a octubre debido al blanqueo", detalló.

Rumbo a elevados vencimientos

La reducción del impuesto país y la merma en los ingresos del Tesoro llega justo en un momento en el que crecerán los compromisos de deuda en los próximos meses

En particular, los de septiembre, en donde hay compromisos por $ 14,1 billones.

Los vencimientos a ascienden a $ 5 billones, sumando a $8 billones en noviembre (tras la última licitación) y $ 3,9 billones en diciembre.

En cuanto al detalle de dichos vencimientos, la enorme cantidad de deuda corresponde a títulos de tasa fija, mientras que en segunda instancia se encuentran los bonos que ajustan por CER. 

Juan Pedro Mazza, estratega de renta fija de Cohen, considera que actualmente, la opción más directa que ofrece el mercado para buscar tasas reales positivas son los Boncer.

"Los bonos que ajustan por CER operan a partir de 2025 con una tasa real positiva. En promedio rinden 7% para 2025 y en niveles cercanos a 9% para 2026 en adelante. Estas tasas son elevadas y pueden servir para de alguna forma bloquear un rendimiento que le dan a la inflación", dijo Mazza.

Por otro lado, agregó que una opción más arriesgada es con bonos a tasa fija, que a 2025 están con tasas cercanas al 50%.

Según Mazza, en este caso el riesgo es que haya un salto devaluatorio y que con ello aumente la inflación, por lo que las tasas de 50% no terminen siendo positivas en términos reales o que sean menos positivas que lo que ofrece los bonos CER.

"En la inversión en Lecap depende de que siga el sendero que empuja el gobierno del crawling peg del 2%, una baja de la inflación. Allí las tasas reales que pueden llegar a ofrecer las LECAP son muy elevadas, aunque dependen mucho del escenario optimista que propone el Gobierno", opinó Mazza.

A la hora de determinar las inversiones en pesos, allí las expectativas inflacionarias lucen ancladas.

Actualmente, el mercado tiene incorporado una inflación break even entre Lecap y CER esperada para agosto de 3,3%, para situarse luego en niveles de 2,5% para el último cuatrimestre del año.

Por otro lado, los datos de alta frecuencia siguen mostrando una inflación que se sostiene debajo del 4% mensual.

Los analistas de Facimex detallaron que, dentro del universo de las inversiones en pesos, ven valor en la curva CER, con tasas reales consistentes con un escenario de levantamiento de los controles cambiarios.

"En el tramo corto, priorizamos instrumentos CER antes que Lecap, ya que creemos que la desinflación será más gradual de lo que descuenta el mercado. En particular creemos que el T4X4 quedó atractivo contra la S14O4. En el tramo medio vemos valor en el TX26 aprovechando que en noviembre se pagará la primera amortización del 20%. En el tramo largo, seguimos priorizando el DICP", comentaron. 

En materia de inversiones, y dado este contexto, desde Don Capital prefieren mantener posición de corto plazo en Lecaps aprovechando oportunidades en licitaciones primarias.

"Creemos que, dado el compromiso del Gobierno de continuar con su mandato de reducir la inflación, a expensas de generar superávits financieros, en el corto plazo la transacción entre bienes y servicios debería ver una mejora a nivel de precios, pero en el largo esta coyuntura podría verse modificada", dijo.