La economía de Estados Unidos no es tan resiliente como la mayoría cree
A todo el mundo le gusta una buena historia. Las narrativas nos ayudan a conectar lo que observamos con un panorama más amplio al que podemos dar sentido. Los economistas e inversores crean historias todo el tiempo. El relato de la "fuerte" economía estadounidense no ha desaparecido. El S&P 500 alcanzó un nuevo récord la semana pasada, en parte debido a las halagüeñas perspectivas económicas. El spread bull-bear (o creencias positivas menos negativas) de la última encuesta de la American Association of Individual Investors (AAII) se sitúa en "un nivel inusualmente alto" y por encima de su promedio histórico.
El optimismo está respaldado por algunos datos principales: el crecimiento económico de Estados Unidos ha superado las expectativas de la mayoría de los analistas, a pesar de las altas tasas de interés y la inflación. El desempleo está cerca de mínimos históricos y los consumidores gastan a manos llenas.
Pero nuestro sesgo hacia los relatos también puede hacer que subestimemos las discrepancias que no encajan en nuestra visión del mundo y nos impidan ver los puntos de inflexión. Intuyo que muchos observadores estadounidenses están extrapolando la resiliencia de 2023 a este año. Podrían tener razón, pero hacer de abogado del diablo siempre es un ejercicio útil para evitar el sesgo de confirmación.
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Así que he pensado en enfrentarme a una narrativa económica global dominante y adoptar deliberadamente una postura contraria. Aquí van los argumentos bajistas [bearish] para la economía estadounidense.
En primer lugar están las "impresionantes" cifras de empleo. La cifra total de nóminas de la Oficina de Estadísticas Laborales [BLS, por sus siglas en inglés] para enero fue innegablemente fuerte. Pero si nos centramos en la cifra "impactante" de los títulos, se pierde de vista una historia con más matices. De hecho, el empleo full time se había mantenido estable desde el verano boreal y descendió el mes pasado. El aumento del trabajo part time y de los trabajadores pluriempleados puede estar contribuyendo a mejorar las cifras globales. La encuesta de hogares del BLS, que excluye a los pluriempleados, apunta a un enfriamiento del mercado laboral. Incluso si se opta por ignorar esto, en una nota de investigación Goldman Sachs dijo que "descontaría en gran medida" el aumento total de 353.000 en las nóminas de enero, ya que los factores de ajuste estacional probablemente lo estarían inflando en exceso.
En cualquier caso, sí, muchos estadounidenses tienen trabajo. Pero eso no es necesariamente una señal segura de una economía fuerte. Lo que importa es la naturaleza de esos empleos y hacia dónde se dirige el mercado. En diciembre, cerca del 40% de los encuestados por Harris Poll afirmaron que sus hogares habían dependido de ingresos adicionales -por ejemplo, de varios empleos- para llegar a fin de mes. Una parte significativa de ellos apenas lograba cubrir sus gastos mensuales. Una encuesta de YouGov muestra también que más del 40% de los votantes estadounidenses registrados están preocupados por su seguridad laboral.
Luego están los salarios. El Wage Growth Tracker de la Reserva Federal de Atlanta ha seguido una tendencia a la baja desde marzo pasado. Es probable que esta tendencia continúe. El índice de intención de empleo de la National Federation of Independent Business (NFIB) -una medida de la futura actividad de contratación- y la tasa de abandono del empleo están cayendo rápidamente. Esto es importante, ya que ambos han estado notablemente correlacionados con las nóminas privadas. Puede que los salarios reales estén subiendo en conjunto, pero no todos los empleos ni todas las geografías son uniformes: muchos todavía están, y seguirán estando, peor desde el reciente periodo inflacionario.
Así que eso debería al menos arrojar alguna duda sobre el impulso del mercado laboral estadounidense. Ahora, el gasto de los consumidores. Fue sorprendentemente fuerte el año pasado. Pero tenía cohetes propulsores debajo en forma de ahorros por la pandemia -y el apoyo del gobierno. Ahora están a punto de agotarse, según las estimaciones de Capital Economics. Así pues, la resiliencia del consumidor estadounidense se pondrá cada vez más a prueba. De hecho, la morosidad de las tarjetas de crédito y los préstamos prendarios sigue aumentando por encima de los niveles anteriores a la pandemia. Y las tasas promedio de las hipotecas siguen alrededor del 7%, cerca de su nivel más alto en dos décadas.
¿Cuál es el resultado? El consumidor estadounidense está perdiendo impulso. El índice Sepnding Momentum de Visa, que se basa en los datos de uso de tarjetas de la empresa, refleja las ventas en tiendas físicas, las compras de servicios y el uso de e-commerce (que los indicadores principales omiten). Sugiere que menos consumidores están gastando más que el año anterior, tanto en artículos discrecionales como no discrecionales. Por otra parte, el número de pasajeros aéreos tiende a la baja, al igual que la ocupación hotelera y el número de comensales en restaurantes según OpenTable.
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Así pues, esta somera mirada contraria de los hogares estadounidenses debería ayudar a mitigar parte de la confusión sobre por qué un mercado laboral "sólido" y una inflación a la baja están haciendo poco por mejorar la fe de los estadounidenses en la gestión de la economía por parte del presidente Joe Biden.
En cuanto a las empresas estadounidenses. La suba de las tasas de interés tiene cada vez más repercusiones. El auge del año pasado del gasto de capital relacionado con la Ley de Chips está remitiendo, al igual que las intenciones de inversión. Las condiciones de los préstamos bancarios siguen siendo estrictas. La lectura desde el mercado bursátil, que está batiendo récords, a la economía real es aún menos confiable de lo habitual. Los 'Siete magníficos' valores tecnológicos, alimentados por el optimismo sobre la inteligencia artificial, han impulsado la suba del S&P 500. Sin embargo, la versión de igual ponderación de los valores del S&P 500 no se ha visto afectada. Pero la versión ponderada por igual [equal weight] del índice sigue por debajo del máximo histórico que marcó a principios de 2021. El índice Russell 2000 de empresas más pequeñas está aproximadamente un 20% por debajo de su máximo de 2021.
Todavía podría aferrarse a la estelar tasa de crecimiento anualizado del 3,3% del último trimestre. Pero incluso ahí hay interrogantes. Se ha abierto una brecha entre el PBI y la renta nacional bruta (GDI), que suma todos los ingresos. En teoría, ambos deberían coincidir. Pero como se recopilan de distintas fuentes, pueden diferir. En ocasiones, el GDI ha ofrecido una imagen más precisa de las condiciones económicas reales. Ninguna medida es perfecta, pero esta alternativa sugiere que el crecimiento estadounidense quizá no esté tan por encima del crecimiento potencial como da a entender el PBI.
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Las revisiones son siempre posibles. Así que, incluso antes de tener en cuenta las elecciones presidenciales de noviembre y lo que el resultado podría significar para la trayectoria económica de EE.UU., puede haber razones para dudar de su capacidad de recuperación.
Creo que la fortaleza de EE.UU. se está relajando y que muchos factores temporales que apuntalaron la actividad el año pasado -como el ahorro (en parte gracias al apoyo del Gobierno), el gasto deficitario, el gasto de la Ley Chips e incluso el Programa de Financiamiento Bancario a Plazo de la Fed (que, en efecto, dio dinero gratis al sistema bancario)- están remitiendo o llegando a su fin. Es discutible que estas intervenciones constituyan una resiliencia subyacente, pero no cabe duda de que las altas tasas de interés pondrán ahora a prueba la economía. Cómo se desarrolle todo dependerá, en parte, de los movimientos de la Fed.
El panorama general es que escarbar bajo los titulares, desglosar los totales, centrarse en la tendencia (y no en el pasado), examinar conjuntos de datos alternativos y averiguar realmente qué hay detrás de las cifras es una prueba importante de la veracidad de las historias que nos contamos a nosotros mismos. A veces puede abrirnos los ojos.